НУЖНА ЛИ БИРЖЕВАЯ ИНФОРМАЦИЯ ОЦЕНЩИКУ?

Газета BIZNES Daily БИРЖА

№43, 44, 45 (2214, 2215,2216) за 20 апреля 2017 года

 

В процессе проведения оценки объекта оценщик сталкивается с необходимостью привлекать для использования в расчетах целый ряд информационных данных. Без этих данных оценщик рискует попасть в ситуацию, когда сами расчеты будут неполными и не вполне достоверными (или вообще недостоверными), так как в них не были учтены факторы, существенно влияющие (или могущие повлиять) на результаты оценки.  

 

Исходя из практики, такие данные могут быть получены из ряда информационных источников, имеющихся на рынке. Такими источниками могут быть, например, биржевые котировки, фондовые и другие индексы, бюллетени аналитических агентств, результаты научных исследований в области корпоративных финансов, статистические сводки и тому подобное.

Посмотрим, в каких данных оценщик объективно нуждается в своей работе, особенно при оценке бизнеса. Но поскольку вопрос информационного обеспечения оценки очень обширен, остановимся лишь на некоторых из них. Также рассмотрим, откуда эти данные могут быть получены. Вместе с тем в рамках одной статьи не представляется возможным охватить все источники информации, поэтому остановимся на источниках, наиболее часто и широко используемых в оценочной практике. По возможности, конечно, приведем ссылки на соответствующие источники и их названия.

Итак. Информация с фондовых бирж, включающая котировки, объемы сделок, частоту сделок, количество акций в биржевом обороте (free float), максимальные/минимальные/средние цены прошлого/текущего месяца и другие данные. Биржевая информация используется в оценочных расчетах, основанных как на исторических рыночных данных, так и на текущих рыночных данных. Биржевой источник информации является значимым для оценщика, так как, с одной стороны, представляет высоколиквидный публичный фондовый рынок, а с другой стороны, очерчивает круг акций, имеющих свой установившийся торговый рынок. Эта информация также является основой для оценки акций, не входящих в этот круг и имеющих недостаточную ликвидность, а значит, пока еще не имеющих своего установившегося публичного рынка. Очевидно, что эмпирические данные, которые необходимы для расчета стоимости акционерного капитала, черпаются из публичного фондового рынка, а именно с фондовых бирж. Фондовый рынок является важнейшим фактором, оказывающим значительное влияние на макроэкономический кругооборот. Котировки акций, как правило, растут, когда ожидается увеличение прибыли и дивидендов у эмитентов этих акций. Когда же прибыль акционерного общества (а также величина дивидендов) невелика, то и котировки таких акций снижаются. Таким образом, котировки акций могут служить своеобразным рейтингом акционерных обществ на рынке капитала, поскольку они отражают ожидания участников рынка относительно того, может ли тот или иной эмитент приносить в будущем как прибыль, так и дивиденды.

Кроме того, котировки акций могут нести еще и другую информацию, которая может быть использована оценщиком. Так, обычно котировки акций снижаются, когда процентные ставки на кредитном рынке повышаются. В этом случае предоставление кредитов становится более привлекательным для инвесторов, чем вложения в акции. И, наоборот, если котировки акций растут, это означает, что вложения в акции становятся более привлекательными.

Используя данные фондовых бирж, необходимо иметь в виду, что собственно фондовый рынок фактически представляет собой рынок миноритарных долей собственности в акционерном капитале. Практика показывает, что количество акций в биржевом обороте, так называемый free float, в среднем составляет от 10% до 15% от объема эмиссии. Само собой, что при большом количестве участников фондового рынка происходит распыление этого количества акций. Главными покупателями и продавцами здесь являются частные лица, взаимные фонды и финансовые учреждения. Рынок этот высоколиквиден. Продолжительность отдельных инвестиций может быть весьма короткой. В то же время допустимость рисков может быть выше, чем на низколиквидных рынках. Поэтому здесь легче получить финансирование от банков или брокерских фирм по краткосрочным ставкам. Инвесторы здесь не очень активны, так как рассматривают свои инвестиции как часть диверсифицированных фондовых портфелей. Поэтому и отношение к риску более терпимое.

Чтобы подчеркнуть особенности фондового рынка, используем метод сравнения. Но с чем же его можно сравнить? Наверное, с тем, что сильно контрастирует с фондовым рынком по всем основным параметрам. На противоположном полюсе находится рынок слияний и поглощений. Здесь картина диаметрально противоположная. Здесь предметом торговли служат крупные пакеты акций, а количество участником мало. Основными покупателями и продавцами являются контролирующие акционеры, корпорации и финансовые структуры, специализирующиеся на выкупах с привлечением внешнего финансирования. Рынок слияний и поглощений низколиквиден, если не сказать не ликвиден. Отдельные инвестиции охватывают более длительные промежутки времени. Терпимость к риску здесь ниже, чем на фондовом рынке. Как правило, сделки на этом рынке финансируются с использованием долгосрочных займов, получаемых в банках и страховых компаниях, акций крупных компаний и т.п. Кроме того, инвесторы на этом рынке играют активную роль в компаниях, в которые они инвестируют. Они готовы даже заплатить некоторую премию за то, чтобы только «встать у руля».

Таким образом, очевидно, что цены (котировки) акций на публичном биржевом рынке играют роль своего рода ценового эталона, при наличии которого гораздо легче и понятнее ориентироваться в ценах на внебиржевом рынке. Соответственно, на внебиржевом рынке (в том числе на рынке слияний и поглощений) цены будут привязаны к эталону путем либо скидки, либо премии к эталонной цене биржевого фондового рынка. Но, с другой стороны, если инвестор считает отдельную компанию или даже всю отрасль слишком рискованной для инвестиций, он, скорее всего, согласится переплатить именно за миноритарную долю, чем за всю компанию целиком, только для того, чтобы максимально диверсифицировать свой инвестиционный портфель и снизить риск.

Также для составления общей картины активности в народном хозяйстве в целом можно использовать совокупное соотношение всех биржевых котировок, которое называется биржевым индексом. Предполагается, что компании, акции которых входят в состав индекса, достаточно полно представляют рынок в целом. Поэтому, отслеживая изменения этого показателя во времени, можно судить о характере развития всего фондового рынка. Если отследить динамику того или иного биржевого индекса за определенный промежуток времени, то можно увидеть в каком направлении движется данный рынок в целом. Соответственно это говорит о том, что ожидания инвесторов на этом рынке либо оптимистичны и они активно вкладывают средства, либо пессимистичны и они выводят деньги с этого рынка. Также возможна ситуация, когда рынок переходит в так называемый «боковой тренд», то есть когда он и не растет, и не падает. Это говорит о том, что инвесторы находятся в состоянии ожидания, они пока не решили, как вести себя дальше. В таком случае обычно говорят, что рынок находится в состоянии неустойчивого равновесия и может качнуться как вверх, так и вниз.

В качестве зарубежных примеров можно привести такие известные индексы, как NYSE Composite (отражает изменения котировок акций более 2000 компаний, как американских, так и иностранных, котирующихся на Нью-Йоркской фондовой бирже, США); NASDAQ Composite (включает в себя котировки акций более 5000 компаний, как американских, так и иностранных, котирующихся в системе Автоматизированных котировок Национальной ассоциации дилеров по ценным бумагам, США); Standard & Poor’s 500 (включает 500 американских компаний, в том числе 400 промышленных, 40 финансовых, 40 коммунальных и 20 транспортных компаний, имеющих наибольшую капитализацию. Этот индекс охватывает свыше 80% общей капитализации Нью-Йоркской фондовой биржи и широко используется для расчета средней доходности по фондовому рынку в целом, а также при анализе рискованности акций отдельных компаний, США); Value Line Composite Index (индекс широкого рынка, охватывающий 1675 компаний, стоимость которых меняется не только на торгах на публичном рынке, но и в результате слияний, поглощений, банкротства, США); DAX (включает в себя котировки 30 акций крупнейших компаний, находящихся в свободном обращении на Франкфуртской фондовой бирже, Германия); FTSE 100 (включает котировки 100 акций как британских, так и иностранных компаний, входящих в биржевой котировальный лист Лондонской фондовой биржи, Великобритания); Nikkei 225 (включает котировки акций 225 наиболее активно торгуемых компаний первой секции Токийской фондовой биржи, Япония); Индекс ММВБ (включающий 50 наиболее ликвидных акций крупнейших и динамично развивающихся российских эмитентов, виды экономической деятельности которых относятся к основным секторам экономики, представленным на Московской бирже, Россия) и др. Отечественная фондовая биржа – Республиканская фондовая биржа «Тошкент» в этом плане рассчитывает и предоставляет в открытом доступе индекс TCI Composite (рассчитывался до 29 августа 2016 года), а также новый индекс UCI, разработанный Корейской биржей KRX (начал рассчитываться с 29 августа 2016 года). Оба индекса являются композитными (отличия состоят в различных методиках расчета) и основываются на котировках акций, включенных в биржевой котировальный лист биржи, и характеризуют изменение общего состояния фондового рынка Республики Узбекистан. Поэтому для анализа исторических данных может быть использован индекс TCI Composite, а для анализа текущих данных – индекс UCI.

Приведем один из примеров, когда оценщик использует в своих расчетах биржевую информацию. Известно, что систематический риск акционерной компании рассчитывается как функция отношения между доходом ее акции и средней доходностью фондового рынка в целом. Эта средняя доходность измеряется с помощью композитного индекса, такого, например, как из числа индексов, упомянутых нами выше. Так вот, в этом случае оценщику необходимо иметь в своем распоряжении как данные по котировкам акции, так и данные о том или ином фондовом индексе. При этом перед оценщиком могут возникнуть два вопроса. Первый: что делать, если акции оцениваемого акционерного общества не котируются на бирже? И второй: как выбрать фондовый индекс? Может возникнуть и третий вопрос: какой период времени выбрать для расчета данного риска? Строго говоря, отвечая на эти (а, возможно, и на другие, могущие возникнуть) вопросы мы отходим от биржевой деятельности и вторгаемся в сферу оценочной деятельности. И это неудивительно, так как в этих вопросах биржевая и оценочная деятельность очень плотно соприкасаются, если не сказать, что пересекаются. Поэтому автор не будет в обиде, если профессиональные оценщики, прочитав статью, поправят его за возможные допущенные неточности в объяснениях. Но тем не менее попробуем ответить на обозначенные вопросы.

Итак, вопрос первый, что делать, если нужные акции не котируются на бирже. В этом случае оценщику нужно найти среди котирующихся на бирже акций те, которые более всего сходны (идентичны, сопоставимы) с нужной акцией. Например, Международные стандарты оценки рекомендуют, что это сходство можно определить, например, по той же отрасли или по отрасли, которая реагирует на те же самые экономические переменные. Также эти стандарты рекомендуют, что среди факторов, которые необходимо учитывать при рассмотрении вопроса о наличии достаточных оснований для сравнения, можно выделить такие, как сходство с оцениваемым бизнесом с точки зрения качественных и количественных характеристик, объем и возможность проверки данных по бизнес-аналогам, отражает ли цена на бизнес-аналоги условия независимой коммерческой сделки. Там же говорится, что при этом необходимо проводить сравнительный анализ качественных и количественных как сходств, так и различий между предполагаемыми бизнес-аналогами и оцениваемым бизнесом. Оценщики это знают лучше. Можно также выбрать не одну, а несколько сходных акций, и принять ее (их) котировки за отправную точку или, если хотите, за своеобразный эталон (в данном случае), и уже от него двигаться вверх или вниз, чтобы выйти на «как-бы котировку» нужной акции.

На второй вопрос ответ будет таким. Для расчетов можно принять любой из существующих фондовых индексов. Однако следует иметь в виду, что если нужная вам акция (либо акции, выбранные в качестве «эталонных») котируется на одной бирже, а фондовый индекс будет таков, что включает в себя акции, котирующиеся на совсем другой бирже, это будет лишено всякого экономического смысла. Как если бы мы взялись сравнивать огурцы с бананами на том основании, что они имеют схожие формы. Это будет методологической ошибкой, которая приведет к ложному результату. Поэтому будет правильно и акции (и «эталонные» акции), и фондовый индекс брать с одной и той же биржи. Как говорится, для соблюдения «чистоты эксперимента». Главное же, на что следует обращать внимание при выборе фондового индекса, – это то, что, для того чтобы индекс мог представлять ситуацию на рынке, он должен быть взвешен по рыночной капитализации. А именно, вес каждой компании, акции которых входят в индекс, должен определяться в соответствии с рыночной стоимостью ее акционерного капитала. Поэтому оценщику нелишне будет знать методику расчета того или иного индекса, прежде чем он остановит свой выбор на каком-то одном.

Далее, третий вопрос. Ответ на него не может быть сколько-нибудь однозначным. Конечно, чем больший отрезок времени используется в расчетах, тем меньше погрешность измерения. Однако здесь все зависит от биржевой статистики. Если имеются в наличии данные, например, только за три года, оценщик вынужден довольствоваться тем, что есть. Хотя он понимает, и объективно это так, что период, скажем, в пять лет был бы лучше для него. Тем более, что в ряде учебников по оценке можно найти упоминание, что на практике наиболее распространенным является пятилетний период (см., например, Шеннон П. Пратт. Стоимость капитала. Расчет и применение. М. ИД «Квинто-Консалтинг», 2006, с. 142).

В подтверждение высказанных выше мыслей приведем выдержку из Международных стандартов оценки (Международные стандарты оценки 2011 / пер. с англ. Под ред. Г.И. Микерина, И.Л. Артеменкова. – Саморегулируемая общероссийская общественная организация «Российское общество оценщиков», 2013. Раздел Стандарты по активам. МСО 200. Бизнесы и право участия в бизнесе. Пункт С16.): «Тремя наиболее распространенными источниками данных, используемыми в сравнительном подходе, являются публичные фондовые рынки, на которых обращаются права участия в аналогичных бизнесах, рынок слияний и поглощений, на котором бизнесы продаются или покупаются целиком, и прошлые сделки с акциями оцениваемого бизнеса или предложения по ним».

Откуда оценщик может получить эти необходимые данные? Данные о публично торгуемых акциях, фондовых индексах можно найти на официальных веб-сайтах бирж, регулирующих органов, а кроме того, в организациях, специализирующихся на подобной информации, таких как, например:

Electronic Data Gathering, Analysis and Retrieval Service (EDGAR) – предоставляет бесплатный доступ к архивам Комиссии по ценным бумагам и биржам США (US Securities and Exchange Commission) по более чем 15000 компаний, при этом предоставляется бесплатное программное обеспечение для переформатирования данных EDGAR в другой удобный для вас формат;

Mergent, Inc. – предоставляет широкий диапазон публикаций по публично торгуемым акциям, включая Mergent Industrial Manual, Mergent Bank & Financial Manual, Mergent OTC Industrial Manual, Mergent OTC Unlisted Manual, Mergent Transportation Manual, Mergent Company Data, Mergent Industry Review, Mergent Handbook of Common Stocks, Mergent International Manual (интересен тем, что включает данные по более чем 13000 неамериканских компаний в 97 странах), и другие материалы. Все материалы имеются в открытом доступе;

Standard & Poor’s – предоставляет разнообразные периодические издания как в бумажном, так и в электронном виде по публично торгуемым компаниям, включая Standard & Poor’s Corporation Records, Standard & Poor’s Industry Reports, Standard & Poor’s Industry, Standard & Poor’s Survey, Standard & Poor’s Stock Guide, Standard & Poor’s Stock Reports, Standard & Poor’s Analysts’ Handbook, и другие материалы.

Имеются также источники данных по ценным бумагам, которые не находятся в биржевом обороте или в разные периоды времени выпали из биржевого оборота. Такие данные необходимы оценщику в том случае, когда требуемые акции не обращаются (или ранее обращались, но в данный момент времени – нет) на биржевом рынке. Это такие источники, как, например, выпускаемые компанией Morningstar, Inc. (до 2006 года – Ibbotson Associates):

Stocks, Bonds, Bills and Inflation Classic Edition – выходит ежегодно в конце марта в печатном виде. Предоставляет исторические данные по различным классам американских активов на рынке капитала начиная с 1926 года. Содержит характеристики общего дохода и индексы акций как крупных, так и малых компаний, долгосрочных корпоративных облигаций, долгосрочных и среднесрочных государственных облигаций, казначейских векселей, а также инфляции. Особенно интересны разделы, посвященные инвестированию в акции зарубежных компаний и исследованиям в части дохода фондового рынка в долгосрочной перспективе и его участия в реальной экономике;

Cost of Capital Yearbook – выходит ежегодно в июне, дополнительно выходят три квартальных обновления. Содержит ценную информацию и данные по более чем 300 различным отраслям. Статистические данные содержат информацию об историческом росте, прибыли акционерного капитала, параметрах доходности, коэффициентах структуры капитала, коэффициентах цена-прибыль, соотношениях рыночной и балансовых стоимостей, отношении цены к объему продаж, дивидендах и доходности денежного потока и др. Для всех статистических данных даются медианы и отраслевые композитные индексы;

International Reports – выпускается в формате pdf. Содержит ряд отчетов, охватывающих расчеты премии за риск акционерного капитала и стоимость акционерного капитала в различных странах;

Asia, Inc. Online (www.asia-inc.com) – обеспечивает круговой обзор азиатских рынков, включая ежедневный рыночный комментарий, еженедельные сообщения о первоначальном размещении ценных бумаг, рекомендации по купле-продаже китайских и гонконгских акций.

Целесообразно отметить крупнейшие службы финансовых, экономических и других новостей на английском языке – CNN (финансовый сайт службы – www.cnnfn.com, главными достоинствами которой являются достаточно высокая оперативность и широта информационного обзора. Здесь можно найти, например, текущие значения американских фондовых индексов в режиме реального времени, графики внутридневного изменения основных показателей фондового рынка США, интегральных индексов мировых рынков и котировки акций.), а также Reuters (www.reuters.com), Bloomberg (www.bloomberg.com), Dow Jones (www.dj.com/ , www.dowjonesfactiva.ru), СQG, Inc. (www.cqg.com), Tenfore (www.tenfore.ru), The McClatchy Company (www.mcclatchy.com) и др. На русском языке – Росбизнесконсалтинг (www.rbc.ru), АК&М (www.akm.ru), ПРАЙМ-ТАСС (www.prime-tass.ru), РИА Новости (www.rian.ru), Интерфакс (www.interfax.ru).

Из перечисленных отметим Российское информационное агентство АК&М, которое работает на рынке финансовых, информационных, аналитических и консуль­тационных услуг с 1990 года. Поставляет информацию в различных видах – от бумажного варианта до компьютерной системы, рабо­тающей в режиме реального времени. Поставляет также информационную базу данных AK&M-LTST, в которой содержится подробная информация о деятель­ности предприятий, банков, финансовых компаний, а также информа­ция обо всех сегментах финансового рынка. Агентство АК&М одним из первых на российском фондовом рынке начало расчет фондовых индексов. Сейчас им ежедневно рассчитываются и публикуются: сводный индекс АК&М, индекс акций промышленных предприятий, индекс акций банков, индекс акций «второго эшелона», индекс депозитарных расписок, десять отраслевых фондовых индексов.

Также следует упомянуть агентство TENFORE-Russia, являющееся спутниковой системой финансово-экономической информации, предоставляемой в режиме реального времени. Агентство TENFORE-Russia является отделением международного холдинга TENFORE, который имеет представительства в Европе, Среднем Востоке, Америке. TENFORE собирает, обрабатывает и распространяет данные с 30 глав­ных бирж мира, от 10 ведущих агентств новостей и 200 международных банков. Каждый день этим агентством передается 350 000 котировок, более 10 000 новостей на семи языках. Эти сведения доступны любому пользо­вателю через Internet. В России работает с 1993 г.

Информационно-аналитическое агентство «Финмаркет» (www.finmarket.ru/) предоставляет широкий спектр информации, основанной на статистическом анализе цен инструментов финансового и фондового рынка: много графиков, отражающих общие рыночные тенденции (средневзвешенные ставки, доходность, динамика индексов, объемные характеристики и т.д.). В режиме свободного доступа по фондовому рынку приводятся сравнительные графики относительного изменения рыночных цен наиболее ликвидных акций, технический анализ ценных бумаг, графики индексов, ежедневные и еженедельные аналитические обзоры.

Также могут быть полезны такие источники, как издательские дома, газетные объединения и информационные службы, такие как «Финансовая газета», изда­тельский дом «КоммерсантЪ», газета «Экономика и жизнь», агентство «ИТАР-ТАСС», журналы «Рынок ценных бумаг», «Валютный спекулянт», «Экс­перт» или агентство деловой информации «Экономика и жизнь» и др.

Информация по отечественному фондовому рынку может быть получена на веб-сайтах Республиканской фондовой биржи «Тошкент» (www.uzse.uz), Центра по координации и развитию рынка ценных бумаг (www.csm.gov.uz), а также в печатных изданиях, таких как, например, газета «Биржа» и из других источников.

Это лишь малая толика из существующих информационных источников, упоминание которых позволяют рамки газетной статьи. Практикующие оценщики могут с легкостью дополнить этот перечень.

Как видно, биржевые котировки, как и биржевые (впрочем, как и другие) индексы при их соответствующем прочтении могут дать оценщику много важной информации для расчетов в процессе оценки. Наиболее важная же состоит в том, что уровень активности на бирже показывает из каких отраслей (или секторов или сегментов отраслей) и в какие происходит перетекание инвестиций. Другими словами, у каких акционерных обществ наметилась (или намечается) благоприятная перспектива для вложения средств, а у каких, наоборот, ожидания стали более пессимистичны и дальнейшие вложения в них (равно, как и сохранение уже вложенных средств) становятся проблематичными. Все это, вместе взятое, может оказать определенное (а подчас весьма существенное) влияние на результаты оценки.

В завершение статьи хотелось бы привести цитату из тех же международных стандартов оценки (там же, пункт С10.): «Осведомленность о значимых экономических тенденциях и конкретных отраслевых тенденциях имеет важное значение при оценке бизнеса. Такие вопросы, как политические перспективы, государственная политика, валютный курс, инфляция, процентные ставки и рыночная активность, могут по-разному повлиять на предприятия, работающие в различных отраслях экономики». И биржевая информация занимает здесь не последнее место.

Не претендуя на истину в последней инстанции, автор был бы очень признателен профессиональным оценщикам за их отклики по затронутому вопросу на страницах газеты.

Аркадий МАТЯШИН,

заместитель начальника управления

Госкомконкуренции Республики Узбекистан.

Для инспекций

Вниманию Инспекциям по регистрации субъектов предпринимательства!

Агентство по управлению государственными активами Республики Узбекистан для оказания им государственных услуг, определен перечень необходимых документов и информации, получаемых посредством информационного взаимодействия, с указанием государственных органов и иных организаций, предоставляющих данные документы и информацию.

Подробнее...

Курсы валют

Scroll to top